受益于新能源汽車發(fā)展與國(guó)產(chǎn)化率提升，隔膜行業(yè)高速發(fā)展：自2014年開始，中國(guó)進(jìn)入新能源汽車放量時(shí)代，帶動(dòng)動(dòng)力鋰電隔膜的需求。同時(shí)國(guó)內(nèi)隔膜企業(yè)技術(shù)積累，國(guó)產(chǎn)化率提升，隔膜行業(yè)高速發(fā)展。我國(guó)鋰電池隔膜產(chǎn)量由2013年的2.59億平米增長(zhǎng)至2016年的10.84億平米，國(guó)產(chǎn)化率從2013年的50%達(dá)到2016年的85%，未來將進(jìn)一步提升，全面替代進(jìn)口。

    技術(shù)工藝升級(jí)疊加三元?jiǎng)恿π枨螅?strong>濕法隔膜加速替代干法隔膜：濕法隔膜較干法隔膜具有厚度薄、強(qiáng)度高、制孔均勻等優(yōu)點(diǎn)，濕法通過涂覆可以解決熱穩(wěn)定性差、高溫易收縮缺點(diǎn)。濕法隔膜在產(chǎn)品性能上優(yōu)于干法，符合三元動(dòng)力電池需求，成為三元動(dòng)力電池主流應(yīng)用，濕法隔膜正加速替代干法隔膜。

    2016年干法隔膜(雙、單拉)出貨6.23億平米，同比增長(zhǎng)60.6%，占比57.47%;濕法隔膜出貨達(dá)4.61億平米，同比增長(zhǎng)94.9%，占比42.53%。

    干法隔膜供大于求。經(jīng)測(cè)算，2016-2018年干法隔膜需求分別為5.55億平米、5.56億平米、6.06億平米;而主要干法隔膜企業(yè)產(chǎn)能在2016年已經(jīng)達(dá)到7.2億平米，超出2018年需求。

    濕法隔膜2017年供需平衡，2018年將供大于求。經(jīng)測(cè)算，2016-2018年濕法隔膜需求分別為5.75/8.06/12.34億平米;2016-2018實(shí)際有效產(chǎn)能分別為4.7/8.5/17.6億平米;濕法隔膜在2017年供需平衡，2018年將供大于求。

    隔膜行業(yè)具有技術(shù)壁壘與資金壁壘高，認(rèn)證周期長(zhǎng)特點(diǎn)，隔膜價(jià)格承壓面臨持續(xù)下降趨勢(shì)，我們認(rèn)為產(chǎn)品性能良好與擴(kuò)產(chǎn)速度快的企業(yè)將占據(jù)優(yōu)勢(shì)：隔膜行業(yè)技術(shù)壁壘高，工藝復(fù)雜;資金投入大，一條產(chǎn)能合計(jì)1億平米/年的濕法隔膜生產(chǎn)線設(shè)備投入在1.5-3.3億元;認(rèn)證周期長(zhǎng)，客戶認(rèn)證周期1-2年。隔膜行業(yè)高毛利，面臨動(dòng)力電池成本下壓傳導(dǎo)以及供求關(guān)系改變，隔膜價(jià)格承壓將持續(xù)下降。若要保持盈利水平穩(wěn)定增長(zhǎng)，企業(yè)既要保證產(chǎn)品性能良好獲得客戶，同時(shí)需要快速提升產(chǎn)能。

    投資建議：建議關(guān)注創(chuàng)新股份：創(chuàng)新股份（002812）母公司主營(yíng)煙草包裝業(yè)務(wù)，行業(yè)穩(wěn)定。公司擬以51.56元/股的價(jià)格發(fā)行1.08億股，作價(jià)55.5億收購(gòu)上海恩捷100%股權(quán);同時(shí)募集配套資金8億，投資珠海恩捷年產(chǎn)4.17億平米的5條濕法生產(chǎn)線以及支付中介機(jī)構(gòu)費(fèi)用。上海恩捷是國(guó)內(nèi)濕法隔膜龍頭，下游擁有三星SDI、LGChem、比亞迪（002594）、CATL和國(guó)軒高科（002074）等優(yōu)質(zhì)客戶。假設(shè)2017年完成收購(gòu)，預(yù)計(jì)2017-2019攤薄EPS分別為2.39/2.91/3.77元;當(dāng)前股價(jià)86.91元，對(duì)應(yīng)PE分別為36/30/23倍。

    風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)能擴(kuò)產(chǎn)過快，產(chǎn)業(yè)生態(tài)惡化，價(jià)格與毛利下降。

 
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